华侨城2017 年实现营业收入423.4 亿元,同比增长19.3%;实现归属母公司净利润86.4 亿元,同比增长25.5%;每股收益1.05 元,同比增长25.5%;每10 股派发现金股利3.00 元。2017 年公司通过运营模式创新,加快存量房地产项目去化,有效改善签约销售、面积结转和资金回笼情况;同时在拿地方面节奏加速,全年拿地面积 580.1 万方,同比增长192%;考虑到公司结算资源充足,旅游及地产业绩稳增、联动加强,土储充足及负债水平健康,我们预计公司2018-20 年EPS 分别为1.38/1.70/1.90 元,对应18 年PE5.2 倍, 给予买入评级。
   
支撑评级的要点
   
经营效率稳健提升,投资收益加速释放。2017 年公司实现营业收入423.4 亿元,同比增长19.3%,实现归母净利润86.4 亿元,同比增长25.5%。2017 年公司毛利率和净利率分别为50.3%、20.4%,分别较上年下降3 个和增长1.4 个百分点。毛利率下滑主要由于房地产业务毛利率同比下滑8.1 个百分点,净利率上升为销售费用率降低0.5 分百分点所致。公司业绩增速高于营收增速主要源于:1.重点区域优质提价项目集中结算;2.公司实现投资性收益 48 亿元,同比大增 670%;3.旅游业务综合毛利率提升。
   
销售提速结算稳增,版图扩张负债健康。2017 年公司通过运营模式创新, 加快存量房地产项目去化,有效改善签约销售、面积结转和资金回笼情况。17 年公司房地产签约面积 146 万平米,结转面积 160 万方,地产业务销售回款近500 亿元,均较上年明显增长; 同时在拿地方面节奏加速, 全年拿地面积 580.1 万方,同比增长192%,截至17 年末,公司旅游综合及房地产开发业务土地储备 637.2 万方,规划总建筑面积 1197.3 万方,为未来销售增长奠定良好基础。公司负债率和净负债率分别为69.9%和 52.8%,分别较 16 年增长2.8 和下降2.6 个百分点。
   
旅游领军地位巩固,地产旅游联动强化。旅游业务方面,公司 17 年实现 185.3 亿元,同比增长15.8%,营收占比43.8%,公司主题公园全年游客接待量超过 3500 万人次,位居全球景区业四强,亚洲第一。公司通过“旅游+互联网+金融”的新模式推进旅游业务创新,深入挖掘各地具地方特色的文化旅游、自然景区等资源,已将旗下主题公园品牌欢乐谷扩展成立欢乐谷集团,确定了以“旅游项目为主体的片区综合开发”模式,未来经营模式更加注重产品园区体验升级、探索全域旅游模式,且以“旅游内核”辐射地产业务,进一步凸显拿地优势。
   
评级面临的主要风险
   
房地产行业销售大幅下滑,利率大幅上行。
   
估值
   
我们预计公司2018-20 年EPS 分别为1.38/1.70/1.90 元,对应18 年PE5.2 倍, 给予买入评级。